慶寧財團

慶寧財團（英語：Hinnia Trust Corporation），簡稱慶財（TrustCorp），是希望帝國的國家主權財富基金及全球系統重要性金融機構，總部位於四都府咸美頓何佳臣城帝國行。其前身為1948年根據《帝國信託局法》成立的帝國信託局（Imperial Trust Board），1987年黑色星期一後根據《慶寧財團法》改組為現今之慶寧財團。慶寧財團是全球資產管理規模最大的單一金融機構。截至2026年3月31日，其合併管理資產總額達514兆慶寧元（約合51.4兆帝國鎊），較2025年同期的487兆慶寧元增長5.5%。

慶寧財團的成立與擴張與希望帝國的戰後重建、經濟奇蹟及全球化戰略密不可分，其成立背景可追溯至第二次世界大戰結束後。當時，希望帝國政府為處理馬蘇計劃中由帝國聯邦提供的10億帝國鎊（折合100億慶寧元）援助資金，遂於1948年通過《帝國信託局法》，成立帝國信託局以統籌運用該筆資金進行戰後重建與國家建設，其在1960至1980年代「慶寧經濟奇蹟」中扮演了國家產業政策核心執行工具的角色。1987年黑色星期一，帝國信託局因全球股市暴跌遭受巨額損失，管理體制中的缺陷暴露無遺。政府遂於同年通過《慶寧財團法》，將帝國信託局改組為企業化運營的慶寧財團，由此開啟了從法定機構向現代金融企業轉型的新篇章。其後，財團在1990年代至2000年代中期的全球化浪潮中急劇擴張，最終於2008年慶寧金融海嘯中因高風險經營失控而觸發全球系統性金融危機。危機後，財團進行了大規模重組與治理改革，逐步轉型為以風險管理為核心的「全天候型」主權投資機構。

目前，財團旗下設有五個核心投資平台：國民退休金（National Pension Fund）、國家投資基金（National Investment Fund）、國家戰略發展基金（National Strategic Development Fund）、慶寧直接投資集團（Hinnia Direct Investment Group）及國際投資銀行（International Investment Bank）。各平台在財團統一框架下獨立運作，擁有各自的資產負債表、管理團隊及投資授權。

時至今日，財團仍堅定履行其法定使命「管理國家戰略性資產、維護金融穩定、促進跨代際財富傳承及支持國家經濟發展」，業務範圍涵蓋公開市場證券投資、固定收益產品、私募股權、房地產、基礎設施、大宗商品、另類資產、投資銀行及發展融資等幾乎所有資產類別。通過其龐大投資組合，坐擁遍佈全球的多元化業務，在慶寧經濟幾乎所有領域都佔據主導地位，包括農業、礦業、工業、金融業、地產業、物流業、公用事業等，其影響力遍佈全球多個重要城市，包括紐約、倫敦、咸美頓、寧宮城、香港、新加坡、東京等全球主要金融中心。截至2026年，財團在全球六大洲58個國家及地區設有132個辦事處，全球僱員總數約225,000人，其中總部及希望帝國境內僱員約95,000人，海外僱員約130,000人。

不過，慶寧財團的巨大規模和特殊地位使其長期處於公眾爭議的中心。批評者指責其在希望帝國本土構成事實上的經濟壟斷，扼殺市場競爭；持續投資化石燃料和軍火工業，與全球氣候目標及和平價值背道而馳；在中東和非洲的投資活動曾被指控與塔利班資金網絡存在間接關聯；透過懲教業務、土地收購和供應鏈管理涉及多項人權侵犯指控；其與希望帝國政府及何佳臣家族之間錯綜複雜的關係更被形容為不受制衡的「深層國家」。雖然慶寧財團在法律上為國家全資擁有，但其實際控制權長期集中於何佳臣家族。何佳臣家族對慶寧財團的控制並非通過直接的股權持有或信託安排實現，而是通過其對集團董事局提名權及事實上的任免權來維持。這一非正式但高度穩定的控制機制，使得慶寧財團在名義上屬於國有，實際上卻深度服務於何佳臣家族的戰略利益，形成了一種獨特的「國有民治」制度。因此，在國際主權基金透明度排名中，慶寧財團常年處於墊底位置，其投資決策過程、持股明細、高管薪酬以及與政府的資金往來細節均未向公眾充分披露。

歷史

戰後重建與馬蘇計劃（1945-1948）

1945年第二次世界大戰結束時，希望帝國雖因和敏太皇太后指定的「末日協定」避免遭到全面摧毀的命運，但戰爭的創傷依然深重。全國共有23個主要城市遭受不同程度的戰爭破壞，其中以關中淪陷區最為嚴重，不但滿目瘡痍，工業生產能力更較戰前下降約45%，農業產出下降約30%。國庫因戰爭支出而瀕臨枯竭，戰後初期的中央政府財政赤字佔GDP比例高達22%。數百萬難民亟待安置，糧食與生活物資嚴重短缺。更為棘手的是，共產主義游擊隊仍在邊遠山區活動，如同毒瘤般侵蝕著社會的傷口，威脅著新政權的穩定。

1945年至1948年間，帝國經歷了短暫而混亂的「過渡三年」。戰時內閣解體後，各政治派系圍繞戰後權力分配展開激烈角逐。為應對戰後共產主義思潮蔓延，宇文恪承內閣推行一系列名為「淨化計劃」的嚴厲鎮壓措施，以「淨化國家意識形態」為名，查封數百個被認為與共產主義有關的組織，逮捕了數以萬計的知識分子、工會領袖和左翼政治人物。然而，這場「紅色恐慌」非但未能穩定政局，反而激化了社會矛盾，引發國際社會的廣泛批評，帝國陷入前所未有的經濟困境與社會動盪。

1947年，帝國聯邦提出馬蘇計劃（Marshall Plan，正式名稱為「遠東復興計劃」），旨在通過大規模經濟援助，協助飽受戰爭摧殘的遠東盟國重建經濟、抵禦帝國公約擴張。經過長達數月的談判，帝國聯邦與希望帝國於1947年末達成協議，同意向希望帝國提供總額10億帝國鎊（折合100億慶寧元）的經濟援助資金，相當於戰前帝國財政收入的兩倍有餘，是馬蘇計劃中對單一國家的最大規模援助。

然而，這筆巨額援助資金的管理與運用，立即成為帝國政治角力的焦點。各方勢力均意識到，誰能控制這筆資金，誰就能主導帝國的戰後重建方向。趙義飛正是在這樣的背景下，於1948年9月接替因「淨化計劃」爭議而辭職的宇文恪承，出任宰政大臣，開啟了他長達十二年的執政時期。趙義飛向國會提交《帝國信託局法案》。他在二讀辯論中指出，如果將援助資金直接撥付給各部門分別執行，必將導致重複建設與資源錯配，因此有必要成立一個統籌全局的專責機構。該法案於1948年11月12日在國會獲得壓倒性通過，帝國信託局（Imperial Trust Board）正式成立，總部設於咸美頓何佳臣城帝國行。

《帝國信託局法》的關鍵條款包括：

法人地位：帝國信託局為「國有獨資之永久存續法人」，享有獨立於政府的法律人格，可以自身名義持有資產、簽訂合約及參與訴訟。

資金管理：信託局負責馬蘇計劃全部資金的接收、會計核算及運用監督，其賬目須接受帝國聯邦派駐的審計代表核查。

投資授權：信託局可將閒置資金投資於政府債券、銀行存款及經財政大臣批准的其他低風險資產。

收益歸屬：信託局的投資收益及貸款回收款項歸屬國庫，但可按一定比例留存於信託局作為運營資金及後續投資。

管治架構：信託局設主席一人，由皇帝根據宰政大臣提名任命；設管理委員會，成員包括財務省、經濟部、內政部代表及若干獨立專業人士。

首任信託局主席由時任慶寧銀行總裁何成宮兼任，實際日常管理工作則由一群從英國、美國學成歸來的年輕經濟學家與銀行家負責。這批青年專業人士，日後成為了慶寧金融界及經濟政策圈的中堅力量。

信託局初期的資金運用嚴格遵循「重建優先、穩健投資、風險分散」的原則。1948年至1950年間，信託局完成了首輪資金分配，將約70%的可用資金投入了以下重點領域：基礎設施修復（佔40%）、重工業重建（佔30%）、農業機械化及糧食安全（佔15%）、醫療體系建設（佔10%）、金融穩定及外匯儲備（佔5%）。

在運作機制上，信託局採取了一套在當時頗為先進的「項目評估+績效考核」制度。每個申請資金的項目須提交詳細的可行性報告，由信託局技術審查委員會評審，獲批後分期撥付，並接受信託局派駐的工程監理。這一制度有效減少了戰後重建中常見的貪腐與浪費，使馬蘇計劃資金的運用效率在帝國聯邦各受援國中名列前茅。

信託局時期的主要業務與早期擴張（1948–1960年）

1948年至1960年趙義飛擔任宰政大臣的十二年，是帝國信託局在希望帝國經濟體系中奠定核心地位的關鍵時期。在趙義飛新政的整體框架下，帝國信託局迅速從一家單一的馬蘇計劃資金管理機構，發展為戰後重建與國家經濟發展的核心執行機構。

戰後復興時期

1949至1952年是戰後重建階段。帝國信託局的首要任務是利用馬蘇計劃資金推動基礎設施修復和工業恢復。

在此期間，信託局向鐵路、港口、公路網絡的修復工程發放了總額42億慶寧元的貸款，修復鐵路線路逾3,000公里，重建港口設施12處。

為支持工業現代化，信託局於1950年設立規模15億慶寧元的「工業現代化基金」，向鋼鐵、機械、化工等重點行業的企業提供低於市場利率的長期貸款，用於引進美國和歐洲的先進技術設備。

同時，為安置戰爭難民和解決房屋短缺問題，信託局與各地市政府合作投資興建公共房屋，至1952年底共建成公共房屋單位120萬個，顯著緩解了城市住房壓力。

在金融領域，信託局透過其實際控制的慶寧銀行向市場注入流動性，穩定了戰後初期混亂的金融秩序。

經濟發展時期

1950年後，隨著馬蘇計劃資金首次分配及戰後重建基本完成，帝國信託局開始利用已回收的貸款本息及自身投資收益滾動運作，逐步建立了一個日益龐大的資產組合，業務重心轉向推動經濟發展。

1951年，信託局以自有資金成立了全資附屬機構慶寧發展銀行（Development Bank of Hinnia），專責向戰略性產業提供中長期開發貸款。慶寧發展銀行迅速成為戰後工業化的主要融資平台，至1955年累計放貸總額達120億慶寧元。

1952年，信託局與慶寧國家銀行合作設立了外匯穩定基金，規模為25億慶寧元，專門用於應對國際收支波動及維護慶寧元幣值穩定。此基金在1953年慶寧元貶值危機中成功發揮了穩定市場的作用。

1954年，信託局首次將投資範圍擴展至海外，購入了英國政府債券及美國國庫券，總額約8億慶寧元。此舉標誌著信託局從純粹的國內重建機構向跨國投資者的初步轉型。

1950年代中期，信託局積極參與了多間國有企業的組建與重組，包括慶寧鋼鐵、慶寧化工、慶寧電力及慶寧航空的前身等。信託局通過注資、提供過渡性貸款及派駐管理人員等方式，將這些企業從戰後初期的混亂狀態中逐步推向正軌。

趙義飛執政後期（1955至1960年）

至1955年，信託局的投資組合已從最初的100億慶寧元增長至約280億慶寧元，年均回報率維持在8%至10%之間。然而，隨著業務範圍的擴大，信託局的內部管理開始出現問題。1955年，帝國國會審計委員會對信託局進行了首次全面審查，發現若干投資項目存在決策不透明、內控薄弱等問題，建議加強制度化建設。此後數年，信託局進行了一系列制度化改革。

1956年，信託局成立投資委員會，由內外專家共同組成，對重大投資決策進行審議。此制度使投資決策從個人主導轉向集體審議，提高了決策質量及透明度。

1957年，信託局將其資產分為「重建資產」與「商業資產」兩大類，分別適用不同的投資政策及考核標準。重建資產以國家戰略效益為重，允許接受較低回報；商業資產則以市場化回報為考核標準。

1958年起，信託局開始編製年度財務報告，向財務省及國會提交，並接受外部會計師審計。

1958年成立慶寧海外投資公司。 信託局成立了首個專業化海外投資子公司慶寧海外投資有限公司（Hinnia Overseas Investment Corporation, Limited），專責管理海外資產組合。該公司註冊於咸美頓，初始資本為20億慶寧元，主要投資於帝國聯邦國家的政府債券、藍籌股及資源類項目。

1960年6月2日，趙義飛在為其子趙仁啟助選時遇刺身亡。這一突發事件引發了帝國政治的重大震盪。然而，在他領導的十二年裡，帝國信託局已從一個管理100億慶寧元援助資金的機構，發展成為總資產超過500億慶寧元、在帝國經濟中佔據核心地位的龐大力量。在其投資組合中，基礎設施及重工業項目約佔45%，政府債券及銀行存款約佔30%，海外資產約佔10%，其餘為農業、公用事業及其他投資。趙義飛奠定的「國家透過信託局間接調控經濟」的模式，在隨後的數十年間繼續主導著希望帝國的經濟發展道路。

何世德主導時期（1960-1980年）

1960至1980年是帝國經濟增長最迅猛的時期，被經濟史學家稱為「奇蹟的二十年」。趙義飛遇刺後引發「六零事件」，明章帝宣布全國實施戒嚴。同年，明章帝設立御前會議行政委員會，正式形成由皇帝、國務卿、帝國統帥大臣組成的「三巨頭」體制。在此關鍵的權力重組中，何世德被任命為新設的國務卿，統領國務行政辦公室，實際掌管全國經濟與內政，與掌管軍事的帝國統帥大臣北辰士堯共同輔佐皇帝。與此同時，何世德於1961年出任帝國信託局主席，從此開始了長達二十年的「雙重角色」，既是國家經濟政策的最主要制定者，也是國家最大經濟實體的最高決策者，登上了權力巔峰。

在此背景下，帝國信託局的戰略角色發生根本性轉變。何世德認為，在冷戰格局下，希望帝國要實現快速工業化與經濟騰飛，必須有一個強有力的國家投資機構來引導資源配置。他將信託局從戰後重建的執行機構，升級為國家經濟政策的戰略工具和選擇性信貸分配的執行核心。

1972年，何世德正式在信託局旗下創立國家戰略發展基金，集中管理不受國會年度預算審查約束的「特別預算」。該基金的資金來源包括政府特別撥款、信託局自有收益、國有企業分紅及海外借款。至1980年，國家戰略發展基金的規模已達約1.2兆慶寧元，佔信託局總資產的40%以上。

1975年，何世德將信託局從被動的政府基金轉變為積極介入所投資企業治理的控股型機構。信託局向多家國有企業及財閥企業派駐董事，並建立了系統性的產業政策協調機制。至1970年代末，信託局直接或間接控制了希望帝國最大的50家企業中的32家，在慶寧銀行集團、慶寧重工、慶寧鋼鐵、慶寧化工等核心企業中均持有控股或重大影響力股權。

何世德通過國務行政辦公室直接領導信託局，再由信託局通過持股及融資關係影響各大國有企業，形成了一套從政策制定到執行落地的完整指揮鏈。這套體系在1961至1971年間的「慶寧經濟奇蹟」中發揮了巨大作用，將國家儲蓄集中投入出口導向型產業，實現了驚人的增長成績。

何世德認為，希望帝國的發展需要穩定的資源供應和海外市場。1973年石油危機後，信託局利用希望帝國與中東國家的傳統友好關係，大規模進軍中東及東南亞的能源與基建市場。信託局旗下的慶寧海外投資公司在阿拉伯、東印度及馬來亞等國簽訂了多項大型工程及資源開發合約，確保了帝國的能源供應安全。

1961至1971年間，慶寧國民生產總值年均複合增長率高達17.6%，出口總額增長8.57倍，外匯儲備從5.8億帝國鎊飆升至482億帝國鎊。信託局在這一時期累計向製造業發放中長期貸款約2,800億慶寧元，佔同期全國製造業固定資產投資總額的35%以上。

帝國信託局在何世德主導下經歷了急劇的規模和範圍擴張。至1980年，信託局總資產從1960年的約500億慶寧元增長至1980年約30,000億慶寧元。其控制範圍從慶寧財閥的傳統業務領域，貿易、銀行、地產、基礎工業，擴展至造船、航空、電子、半導體、核能、石油化工等新興產業。信託局開始進行系統性的海外投資，在東南亞收購橡膠園和錫礦，在中東參股石油開發項目，在非洲購入礦產資源權益。在金融領域，信託局利用慶寧銀行的貨幣發行權和遍布全國的分行網絡，建立了實質上由國家控制的金融體系，並開始在倫敦、紐約、香港等國際金融中心設立分支機構。

然而，何世德主導時期亦埋下了日後危機的種子。信託局被賦予了過大的權力，其決策高度集中於國務卿一人手中，透明度低，缺乏外部監督。信託局在國家經濟政策中的角色，使其與政商關係深度交織，成為財閥勢力與政府權力結合的制度化平台。內部風控制度形同虛設，投資決策往往以政治考量優先於商業回報。這些問題在何世德辭職後迅速暴露。

官僚僵化與黑色星期一衝擊（1980–1987年）

1980年1月，正當外界普遍認為何世德將繼續執掌帝國經濟直至終老之際，他突然以健康原因辭去所有官職，放棄貴族爵位，舉家遷居倫敦，改名為「亞歷山大·查理斯·何佳臣三世」，從此淡出慶寧的公眾視野。這一突如其來的決定令朝野震驚，也引發了無盡的揣測。

何世德辭職後留下了巨大的權力真空，帝國信託局進入了群龍無首時期，管理權交由一個由財務省委任的臨時委員會行使。然而，由於何世德時代的決策高度依賴個人權威，制度化的集體決策機制並未真正建立，臨時委員會在面對重要投資決策時往往互相推諉、議而不決。由於受公務員薪酬制度的限制，加上山頭文化使信託局內士氣低迷，信託局難以留住頂尖的投資專業人才。其投資決策需經過冗長的行政審批流程，一個大宗股票交易從提案到完成往往耗時數月，錯失最佳時機。更為根本的問題是，信託局缺乏明確的績效考核指標，投資成敗對官員的仕途並無實質影響，導致決策文化日趨保守，資產配置日益向低風險低回報的政府債券集中。

統計數據顯示，1980年至1987年間，信託局大型投資項目（單筆超過10億慶寧元）的平均審批週期從何世德時代的約3個月延長至超過14個月。部分項目甚至因審批延誤而錯過最佳投資窗口。在此期間，大量閒置資金沉澱於低收益的短期政府票據及銀行存款，整體投資回報率從何世德時代的年均12%以上，下滑至1980年代中期的不足5%。

信託局在海外的多項投資在1980年代開始出現嚴重問題。1970年代末至1980年代初，信託局在拉丁美洲及非洲的多個大型項目因當地債務危機、政治動盪及管理不善而陷入困境。其中，在巴西的亞馬遜公路項目、在尼日利亞的鋼鐵廠項目以及在阿根廷的水電站項目，累計虧損估計超過800億慶寧元。這些虧損大多被掩蓋在複雜的會計處理之中，未對外充分披露。至1987年中，信託局的實際不良資產比率估計已達總資產的15%至20%，遠高於官方披露的3%。

1987年10月19日，黑色星期一全球股災爆發。信託局在全球股票市場的投資遭受重創，單日賬面損失超過1,200億慶寧元。更為嚴重的是，股災暴露了信託局內部風險管理體系的嚴重缺失。部分海外分支機構未經總部批准，擅自進行高槓桿衍生品交易，在股災中損失慘重。倫敦分部的一名交易經理在未獲授權的情況下，建立了超過50億帝國鎊的股票指數期貨空頭倉位，試圖在暴跌中獲利，結果因市場劇烈反彈而錄得巨額虧損。

事件發生後，媒體以「國家錢袋子穿了個大洞」為題猛烈抨擊，帝國國會迅速成立特別調查委員會。調查報告於1987年12月公布，嚴厲批評信託局「管理混亂、監督失靈、信息披露不實」，並建議對信託局進行全面改革。

《慶寧財團法》與企業化重組（1987–1988年）

黑色星期一暴露的不僅是投資失誤，更是整個制度設計的根本缺陷。調查委員會在提交給國會的報告中直言：「帝國信託局的管理模式本質上仍停留在1948年的戰後應急狀態。在一個以分秒為計量單位的全球金融市場中，讓一群無法因業績獲得獎勵、也無須因失誤承擔後果的公務員去管理數千億的國家資產，本身就是一個制度性的錯誤。」

回應國會調查報告，明章帝於1987年12月28日頒布《慶寧財團法》（Hinnia Trust Corporation Act 1987），並經國會緊急審議通過，於1988年1月1日正式生效。該法案徹底改組了帝國信託局，將其轉型為慶寧財團有限公司（Hinnia Trust Corporation, Limited）。

慶寧財團註冊為依《希望帝國公司法》成立之私人有限公司，國家為唯一股東，由財務大臣代表國家行使股東權利。財團不再享有政府法定機構的豁免權，須遵守與私營企業相同的法律法規，包括公司條例、上市規則（若其附屬公司上市）及證券法。財團設立董事局，為最高決策機構。董事局由主席、董事總經理及各執行董事組成。主席由皇帝根據政府提名任命，負責長期戰略、政府關係及國家利益維護；董事總經理面向全球公開招聘，負責日常經營及投資決策。法案明確將兩者權責分離，以期形成制衡。財團旗下業務亦被重組為五大板塊，即國民退休金、國家投資基金、國家戰略發展基金、慶寧直接投資集團及國際投資銀行。各板塊均設有獨立的資產負債表及管理團隊。

法案規定，慶寧財團須每季向財務省及國會相關委員會報告財務狀況，並接受慶寧國家銀行的宏觀審慎監管。財團的年度報告須經獨立會計師事務所審計。同時，財團每年利潤的30%須上繳國庫，20%用於補充各類國家儲備基金，其餘50%可留存於財團內部用於再投資。

首任董事局主席由四都親王厚文出任。四都親王為皇室近支成員，擁有牛津大學政治經濟學學位。董事總經理則通過全球招聘，由時任美國高盛集團合夥人趙仁心出任。趙仁心為趙仁啟之堂弟，擁有哈佛大學經濟學博士學位，曾在高盛任職十五年，是華爾街知名的衍生品交易專家。

四都親王與趙仁心的組合，被外界視為「皇室代表+全球精英」的象徵。這一雙頭體制在初期運作尚算順暢，但在趙仁心逐步鞏固權力後，兩人之間的矛盾日益加深，最終成為2008年危機爆發的治理層面根源之一。

全球擴張與資產規模爆炸式增長（1990年代–2007年）

1990年代至2007年，是慶寧財團全球擴張與資產規模爆炸式增長的時期。在這一階段，財團從一家以國內投資為主的國家機構，轉型為全球金融市場上最具影響力的投資者之一。趙仁心自1988年上任後，逐步建立了一套以資產規模擴張為核心的管理體系。他認為，在日益全球化的金融市場中，規模本身即是競爭力。在其主導下，慶寧財團制定了「立足慶寧、放眼全球、覆蓋全資產類別」的發展戰略。

趙仁心在任期間，財團海外資產的配置比例，從1988年的約20%，上升至2000年的45%，再升至2007年的超過60%。投資區域涵蓋北美、歐洲、亞太、中東及非洲。利用在倫敦城的歷史網絡，慶寧財團在1990年代逐步建立了以倫敦為基地的海外投資平台。至2007年，倫敦已成為財團全球海外業務的核心樞紐，管理著超過30%的海外資產。倫敦辦事處的僱員人數從1990年的約200人，急增至2007年的超過4,000人。

1990年代開始，財團大舉投資中國、印度、東南亞及拉丁美洲的基礎設施、金融機構及資源類企業。1993年，財團成為首個獲准投資中國A股市場的大型外國機構投資者之一。1997年亞洲金融危機期間，財團在韓國、泰國及印尼收購了大量被低估的銀行及企業股權，其後獲得了可觀回報。

隨著私募股權及對沖基金市場的崛起，財團旗下的慶寧直接投資集團在1990年代迅速壯大，成為全球私募股權市場最重要的投資者之一。與此同時，財團亦開始大規模投資於外部對沖基金，並建立了自己的內部對沖基金平台。

資產規模的指數級增長數據。

年份	管理資產規模（慶寧元）	年增長率
1990	約3.2兆	—
1995	約7.5兆	約18.5%
2000	約15.4兆	約15.5%
2003	約28.1兆	約22.2%
2005	約51.7兆	約35.5%
2007年中	約102.3兆	約22.8%（年化）

然而，這一時期的快速擴張伴隨著日益嚴重的風險累積。趙仁心為實現資產翻倍的績效目標，逐步偏離了財團成立之初「穩健投資」的原則。2001年起，他啟動了內部代號為「景榮計劃」的業務，利用旗下國際投資銀行向多個新興市場主權借貸者發放大額基建貸款，將這些貸款打包成證券化產品，再出售給國民退休基金及倫敦SPV，形成「國家放貸→證券化→國民儲蓄接盤→表外槓桿」的惡性循環。

至2006年底，財團的實際表內外槓桿率已飆升至40倍，遠超內部風控指標15倍的安全線。大量資產與負債隱藏在倫敦SPV中，未於合併報表中充分揭露。這些高風險操作的細節，直至2007年「黑洞報告」外洩後才為外界所知。

2008年慶寧金融海嘯

1998年，慶寧財團為激勵管理層制定了一項史無前例的薪酬計劃，規定若新任董事總經理趙仁心於10年內將慶寧財團資產翻倍，可獲1,000億慶寧元。為達此目標，他逐步將慶寧財團從一個以穩健為主的主權財富基金，轉型為一家痴迷於資產負債表擴張與高風險套利的金融巨獸。透過複雜的影子銀行體系與內部資本循環，趙仁心將國民退休基金與全球投資者捲入一個由高風險次級貸款和衍生品堆砌的龐氏騙局。一份揭露其萬億虧損的內部報告洩露後，引發了國民退休基金的恐慌性擠兌，財團被迫拋售全球資產，導致倫敦銀行間市場凍結，並直接觸發了華爾街的崩盤與貝爾斯登、雷曼兄弟等機構的倒閉。這場由單一機構崩潰引發的系統性金融海嘯，最終以希望帝國政府在天價紓困後接管財團、相關高層鋃鐺入獄收場，並成為國家資本主義下監管失靈與代理人問題的終極負面案例。

據事後全面審計，慶寧財團在2008年金融海嘯中的累計損失估計達3.8兆慶寧元，其中包括：

• 次級抵押貸款相關衍生品投資虧損：約1.6兆慶寧元
• 主權基建債券及相關證券化產品減值：約1.2兆慶寧元
• 全球股票市場投資賬面損失：約5,000億慶寧元
• 私募股權及另類資產減值：約2,000億慶寧元
• 流動性危機期間的折價資產拋售損失：約3,000億慶寧元

集團管理資產規模從危機前的102兆慶寧元，在不到18個月內急跌至約48兆慶寧元，蒸發了超過一半。

何世德的挽救行動

2008年11月，何世德應景祥帝之請重返慶寧，被任命為慶寧財團過渡管理委員會主席，全權領導財團的重組。他的主要行動包括：

• 全面資產審查：何世德下令對財團所有資產進行全面的市場價值重估，徹底披露真實虧損，拒絕任何形式的會計掩蓋。
• 不良資產剝離：成立「慶寧資產管理有限公司」作為壞帳銀行，接管了財團超過2兆慶寧元的不良資產，以市場化方式逐步處置。
• 資本重組：何世德說服慶寧政府、帝國聯邦及家族各分支注入合共約1.5兆慶寧元的緊急資本，同時促使國際貨幣基金組織提供了一筆500億帝國鎊的備用信貸額度。
• 業務聚焦：將財團的非核心業務及低效資產大量出售，集中資源於核心投資平台及具有穩定現金流的業務。
• 風險管理重建：從根本上改革財團的風險管理體系，建立了全球金融行業中最嚴格的內部風控制度之一。

至2010年中，慶寧財團已基本恢復償付能力，流動性危機全面解除。

後危機時代的全天候佈局（2010–2019年）

2010年後，在何世德的主導下，慶寧財團進入全面重建階段。集團的投資策略從危機前的激進擴張，轉向以風險管理為核心的「全天候投資組合」模式。這一模式以達利奧（Ray Dalio）的風險平價理念為參考，結合慶寧財團的自身特點，強調在不同宏觀經濟環境下（經濟增長、衰退、通脹、通縮）均能產生正回報。

資產配置再平衡的具體數據。

危機後，集團對資產配置進行了大幅調整：

資產類別	2007年危機前佔比	2015年佔比	變化
公開市場股票	42%	30%	-12百分點
固定收益	20%	25%	+5百分點
另類資產（私募股權、對沖基金等）	25%	15%	-10百分點
房地產及基礎設施	8%	18%	+10百分點
現金及貨幣市場工具	5%	12%	+7百分點

風險管理體系重建的具體措施。

• 設立獨立的集團風險委員會，由董事局直接領導，對所有投資決策擁有一票否決權。
• 引入分層風險限額制度，將集團風險預算劃分至各投資平台及業務部門，任何單位不得超限。
• 建立全球統一的交易對手信用評級體系，對所有衍生品交易實施中央清算或嚴格的雙邊抵押安排。
• 實施每日壓力測試及每季全面壓力測試制度，涵蓋利率、匯率、股市、信貸及地緣政治風險。
• 所有離岸SPV須納入合併報表，並接受總部風險部門的日常監控。

國際信譽重建

通過何世德在國際金融界的人脈及集團在危機後維持的償付能力，慶寧財團逐步恢復了國際投資者的信任。2011年，集團成功重返國際債券市場，發行了總額100億帝國鎊的5年期債券，獲得超過3倍的超額認購。此後，集團陸續在其他主要市場恢復融資活動。

至2018年，集團管理的資產規模已恢復並超越危機前水平，達到約280兆慶寧元，年均綜合投資回報率穩定在6%至8%之間。

景祥革命與治理改革

2018年12月5日，以「山川起義」為標誌的景祥革命全面爆發。這場革命以推翻長期專制統治、恢復憲政、解決經濟不公和政治腐敗為旗幟，在短短數月內席捲全國。各方勢力包括銘誠公爵趙曦智、明梧公爵北辰士堯、北江公爵南邑君信等傳統貴族，以及光城親王施德賢和寧國公爵何禮臣領導的改革派紛紛表態或劃定勢力範圍，帝國陷入了自1945年以來最嚴重的政治危機。

革命期間，慶寧財團處於一個微妙的位置。其掌握的龐大經濟資源使任何一方都不敢輕易對其採取敵對行動。切斷慶寧財團控制的金融、能源和物流網絡，無異於使本已混亂的局勢徹底失控。與此同時，革命各方都在試圖爭取慶寧財團的支持或至少確保其中立。在這一特殊的歷史時刻，慶寧財團管理層選擇了一條謹慎的平衡路線：名義上維持政治中立，實際上與各方保持溝通渠道，確保公司在任何可能的結局中都能繼續存在和運作。公司在過渡期間維持了金融體系的基本運轉，確保民眾的存款安全和基本支付系統的運行，為革命後的平穩過渡創造了經濟條件。2019年11月27日，改革派取得最終勝利，光城親王施德賢登基為帝，希望帝國正式由絕對君主制轉變為「二元君主立憲制」。國會成為權力中心，皇室保留國家象徵和部分禮儀性權力。這一政治體制的根本性變化，必然對慶寧財團的治理結構產生影響。

景祥革命後，在新政治氛圍的推動下，慶寧財團進行了一系列透明度改革。公司首次公布了按資產類別和地區分類的較為完整的管理資產明細；開始定期舉行面向媒體和投資者的說明會；設立了接受公眾投訴的獨立申訴機制；發布了首份涵蓋環境、社會和治理表現的《可持續發展報告》。然而，這些改革的力度和誠意受到批評者的普遍質疑。公司公布的資產明細仍然高度概括，未披露具體持股和交易記錄；記者會上的提問須事先提交且管理層對敏感問題的答覆往往閃爍其詞；獨立申訴機制處理的投訴極少轉化為實際的政策變更。在國際主權基金透明度排行榜上，慶寧財團依然處於接近墊底的位置。

何佳臣家族對董事局的控制

根據2019年治理改革，慶寧財團董事局的提名程序為：董事局主席由皇帝根據政府提名任命；董事總經理由董事局主席提名、經董事局通過後報財務省備案；各執行董事由董事總經理提名、經董事局通過。

然而，在實際運作中，何佳臣家族通過長期以來對慶寧政經體系的滲透，牢牢掌握著集團董事局的提名權及事實上的任免權。具體而言，雖然名義上由皇帝根據政府提名任命主席，但在過往數十年中，歷任主席的人選幾乎全部由何佳臣家族通過其在皇室、政府及文官體系中的人脈事先敲定。皇帝的角色僅限於形式上的確認。董事總經理的全球招聘過程，在實務上由家族控制的遴選委員會主導。所有被納入最終候選名單的人選，均須事先取得家族認可。家族有能力在任何時候以「國家利益」或「風險考量」為由，促使董事局更換董事總經理。

此外，集團董事局的現任及歷任執行董事，絕大多數均為與何佳臣家族有密切關係的人士，包括家族成員、家族企業的前高管以及與家族有長期合作關係的專業人士。這使得家族在任何需要董事局投票的場合均能確保多數支持。

何世德於2018年以九十五歲高齡辭世。其遺囑將家族控股權及家族信託實際控制權幾乎全部遺贈給何禮臣。何禮臣繼任家族家主後，延續了家族對慶寧財團董事局的控制，並在2019年景祥革命後的治理改革中，成功保持了家族在集團中的核心影響力。

新冠病毒疫情與近年發展

2020年初新冠病毒全球大流行，對世界經濟造成了自大蕭條以來最嚴重的衝擊，也再一次將慶寧財團推至公眾關注的風口浪尖。疫情期間，慶寧財團同時扮演了多個角色，其中一些角色之間存在明顯的張力。

作為經濟穩定器，慶寧財團配合政府的大規模財政刺激計劃，大量購買政府為籌措抗疫資金而發行的特別債券。作為逆週期投資者，公司在2020年3月全球市場劇烈動盪期間果斷進場，重點增持了生物科技、數位經濟和遠程辦公相關的科技公司股票，這些投資在隨後的市場反彈中帶來了可觀回報。作為疫苗供應鏈的參與者，旗下的慶寧醫藥是新冠疫苗的主要生產商之一，公司為此提供了大規模的融資支持，並利用自身的全球物流網絡協助疫苗分發。作為信貸提供者，公司透過慶寧銀行向受疫情打擊的中小企業提供附帶政府擔保的優惠貸款。

然而，慶寧財團在疫情期間的表現也引發了強烈批評。公司在2020至2022年間的投資回報率超過11%，利潤大幅增長，而同一時期大量普通民眾因封鎖措施而失去收入來源，這一反差被批評者形容為「在公共衛生災難中大發國難財」。慶寧醫藥堅持維護其疫苗專利權，拒絕加入世界衛生組織支持的疫苗專利池，阻礙了中低收入國家獲得平價疫苗的途徑，被國際人道組織批評為「將專利利潤置於人類生命之上」。疫情期間，慶寧財團與慶寧國家銀行之間的資金往來規模急劇增加，但這些交易的性質、規模和條件從未向國會或公眾完整披露，引發了對「財政—貨幣聯合體」缺乏監督的深切擔憂。此外，慶寧財團高管在疫情期間與政府官員的多次閉門會議，其討論內容和決策過程因「商業機密」為由不予公開，加劇了公眾對其幕後政治影響力的疑慮。

疫情後至今，慶寧財團管理資產規模繼續以驚人速度膨脹。2020年管理資產約210萬億慶寧元，2022年增至約380萬億慶寧元，2024年達約490萬億慶寧元，至2025年進一步增至514萬億慶寧元，相當於該年希望帝國國內生產總值的101%。

主要附屬機構

慶寧財團旗下設有五大核心投資平台，構成集團業務的基本架構。以下為各平台的最新詳細數據（截至2026年3月31日）。

國民退休金

國民退休金（National Pension Fund)，又稱公積金，是希望帝國的強制性國民儲蓄計劃。該計劃的法定成員涵蓋全體希望帝國公民及取得永久居留權的居民中處於勞動年齡的人口，並無職業或收入門檻限制。凡年滿十八歲開始就業者，即自動納入計劃，僱主與僱員均負有法定繳存義務，自營職業者則須自行承擔雙方份額。按資產規模，國民退休金是慶寧境內最大單一投資者。截至2025年12月31日，其管理的總資產達到約87兆慶寧元，約佔集團總管理資產的16.9%。

計劃設計初衷遠不止於養老儲蓄。在其法律架構中，成員的累積儲蓄被劃分為三大帳戶，包括退休帳戶、醫療保健帳戶及住房帳戶。退休帳戶資金鎖定至法定退休年齡，用於購買年金或分期提取；醫療保健帳戶用於支付公立及指定私立醫療機構的住院、門診及長期護理費用；住房帳戶則允許成員提取用於購買自有住宅、償還房屋貸款或支付經核準的房屋保險費用。

歷史沿革

國民退休金的前身可追溯至1952年設立的慶寧國民退休基金，原為帝國信託局直管的公共基金。1988年《慶寧財團法》將其納入財團架構，成為集團的核心組成部分。2008年金融海嘯期間，國民退休基金遭遇恐慌性贖回，一度陷入流動性危機，後經政府注資及集團重組後恢復穩定。

資金來源。 基金採取強制性供款制度，供款率為僱員月薪的10%，由僱主與僱員各半負擔。自僱人士供款率為月收入的8%。截至2026年3月，基金覆蓋的參與人數約1.2億人，為希望帝國涵蓋面最廣的社會保障制度之一。

投資策略。 基金的投資策略以長期穩健回報為目標，目標資產配置為：

• 公開市場股票：40%（其中國內股票15%、國際股票25%）
• 固定收益：30%（以投資級政府及企業債券為主）
• 另類資產：20%（房地產8%、基礎設施7%、私募股權5%）
• 現金及貨幣市場工具：10%

近年表現

基金2025財年的整體投資回報率為7.8%，過去十年的年均回報率為7.2%。基金的管理費率為資產規模的0.08%，在全球同類基金中屬極低水平。

治理

基金設有獨立的監理委員會，由僱主代表、僱員代表、政府代表及獨立專業人士組成，負責監察基金的投資活動及保障成員利益。基金的日常管理由集團內部的國民退休金管理部執行。

繳存比率

國民退休金繳存比率隨經濟周期、通貨膨脹率及政府宏觀調控目標進行階段性調整，法律規定繳存總比率（僱主與僱員合計）不得低於成員月薪20%，亦不得超過40%，實際比率由國民退休金管理局按年提議，經財務省與國會聯合審議後頒布。以2025年為例，總繳存比率為月薪的32%，其中僱主負擔17%，僱員負擔15%。所有繳存款項在存入時享有即時的稅收扣減待遇，帳戶內累積的投資收益亦免於資本利得稅，僅在最終提取時按提取總額徵收一筆遞延所得稅，稅率隨提取時的年齡遞減。此種稅收設計意在鼓勵成員延遲提取、延長儲蓄期限，從而為基金提供更穩定的長期資本基礎。

國家投資基金

國家投資基金（National Investment Fund）是慶寧財團旗下規模最大、最核心的主權投資工具，管理資產約為162兆慶寧元，約佔集團總管理資產的31.5%。

定位與使命

國家投資基金的定位是「跨代際財富轉移與全球戰略資產配置的核心主權投資工具」。其使命包括：為國家財政提供穩定的長期回報、投資於對慶寧具有戰略重要性的海外資產、以及在全球範圍內建立與慶寧國家利益相符的投資網絡。

資金來源

基金的資金來源包括：國庫盈餘轉撥、國有資產私有化收益、自然資源出口收入分成、集團利潤留存及歷年累積的投資收益。自2010年以來，基金每年的淨流入資金約在3兆至8兆慶寧元之間。

全球資產配置。 國家投資基金是全球投資地域最廣的主權基金之一，其資產配置覆蓋全球超過80個國家和地區。主要投資地域及佔比為：

地區	佔比
北美（美利堅帝國）	32%
歐洲（英國、帝國公約）	28%
亞太（日本、中國、東印度、澳洲）	22%
中東及非洲	10%
拉丁美洲	5%
其他	3%

投資回報

基金2025財年的綜合投資回報率為8.2%。過去十五年（2010-2025年）的年均回報率為7.4%，累計為國家財政貢獻了超過80兆慶寧元的投資收益。

近年重點投資

近年來，基金在人工智能基礎設施、全球半導體供應鏈、可再生能源及數字資產領域進行了大量戰略性配置。

國家戰略發展基金

國家戰略發展基金（National Strategic Development Fund）是慶寧財團旗下最重要的經濟政策執行工具，管理資產約為95兆慶寧元，約佔集團總管理資產的18.5%。

歷史與使命

基金成立於1972年，最初為帝國信託局內部的一個特殊目的部門，1988年後正式成為集團的核心支柱之一。其定位不同於國家投資基金：國家戰略發展基金的目標不是純粹的財務回報，而是「服務國家戰略、引導產業升級、促進區域平衡發展」。

投資重點領域。 基金的投資重點集中在以下領域，各領域在2026年的投資餘額如下：

領域	投資餘額（慶寧元）	佔基金總資產比例
戰略性新興產業（半導體、AI、生物科技等）	約30兆	31.6%
基礎設施及區域發展	約25兆	26.3%
國家安全相關產業	約15兆	15.8%
能源安全及關鍵資源儲備	約15兆	15.8%
糧食安全及農業現代化	約10兆	10.5%

投資成效評估

基金的投資成效評估採用雙軌制，既考察財務回報（目標年均回報率不低於5%），亦考察非財務指標，包括創造就業、促進技術進步、保障供應鏈安全及推動區域均衡發展等。據集團2025年年報，基金在2020至2025年間累計在全國創造了超過80萬個直接就業崗位，支持了1,200家本土科技企業的發展。

治理特點。 基金的投資決策深受政府政策影響，其年度投資計劃須經財務省審議並報國會備案。在特定情況下，基金可接受較低的財務回報，以換取更大的戰略效益。

慶寧直接投資集團

慶寧直接投資集團（Hinnia Direct Investment Group）是慶寧財團旗下的全球私募股權與直接投資平台，管理資產約為120兆慶寧元，約佔集團總管理資產的23.3%。

歷史沿革。 慶直投的歷史可追溯至1968年信託局設立的直接投資部。1988年正式升格為集團旗下的獨立投資平台。2008年金融海嘯後，慶直投是集團危機後資產收購的主要執行平台之一。

投資領域及佔比

領域	佔比
企業私募股權	40%
基礎設施及實物資產	25%
成長型科技投資	20%
困境資產及特殊情況投資	10%
母基金及聯合投資	5%

近年重大交易

慶直投在2020至2025年間完成了多項重大交易，包括：

• 2021年，以120億帝國鎊收購英國一家大型物流地產集團。
• 2022年，以80億帝國鎊入股一家美國人工智能晶片設計公司。
• 2023年，以150億慶寧元收購慶寧國內一家連鎖醫療集團的控股權。
• 2024年，投資非洲多個銅鈷礦項目，總額達200億帝國鎊。
• 2025年，參與一項全球規模最大的海上風電項目融資，出資額120億歐元。

投資風格

慶直投以長期持有和深度介入企業治理為特色。集團通常持有被投企業股權5至15年，期間積極參與企業的戰略規劃、管理團隊建設及國際化拓展。慶直投在董事會中的代表權被視為推動被投企業治理改善的重要力量。

國際投資銀行

國際投資銀行（International Investment Bank）是慶寧財團旗下的投資銀行及發展融資平台，管理資產約為50兆慶寧元，約佔集團總管理資產的9.7%。

歷史沿革

國投行的前身可追溯至1950年代信託局下設的海外融資部。1988年正式改組為集團旗下的投資銀行。2008年金融海嘯前，國投行是財團影子銀行體系的核心運作平台。

核心業務

• 主權貸款。 國投行向各國政府提供基礎設施、能源、交通及通訊等領域的長期開發貸款。截至2026年，累計主權貸款餘額約18兆慶寧元，借款國超過60個。
• 項目融資。 為大型基礎設施及資源開發項目提供項目融資服務，通常採用「貸款+股權投資+技術支援」的組合模式。
• 承銷與財務顧問。 為集團旗下各平台的投資活動提供承銷、併購顧問及結構性融資服務。
• 發展融資。 在慶寧國內為重大基建項目、科技產業園區及區域發展項目提供中長期融資。
• 貿易融資。 為慶寧企業的國際貿易活動提供出口信貸、進口融資及供應鏈金融服務。

近年重大投資

國內投資

地產

慶寧財團是希望帝國境內最大的地產投資者及發展商之一，其國內地產投資組合涵蓋全國各大城市的甲級寫字樓、豪華住宅、購物中心、工業地產及物流倉儲。截至2026年3月，集團在希望帝國境內持有的地產資產總值約55兆慶寧元，佔集團總資產約10.7%。

近年重大地產項目

咸美頓國際金融中心第三期擴建：項目於2020年啟動，2025年完工。總投資額約2,800億慶寧元。在原有基礎上，於填海區興建總面積超過200萬平方米的甲級寫字樓群。項目包括三座超過300米的摩天大樓，其中最高的一座「慶寧之峰」樓高88層、402米，為咸美頓第二高建築。項目完工後，集團將其中約40%的寫字樓面積以長期租約形式出租給全球頂尖金融機構，其餘60%由集團自用及以靈活辦公空間形式出租。項目的預期年租金收入約180億慶寧元。

寧京市科技港：2022年啟動，佔地約80公頃，建築面積約180萬平方米，總投資約1,500億慶寧元。定位為「金融科技與數字經濟樞紐」，包含科研辦公大樓、共享工作空間、數據中心、人才公寓及配套商業設施。2025年第一階段完成後，已吸引了超過200家金融科技企業及人工智能公司入駐，出租率達92%。

山川都「山川一號」商業綜合項目：2019年開工，2023年竣工，總投資約600億慶寧元。項目位於首都海崎府政務區，包括一座五星級酒店（由集團旗下慶寧酒店管理）、高端商業裙樓及服務式公寓，定位為「服務於首都政經精英的高端生活社區」。酒店共280間客房，服務式公寓150個單位，全部以長租或會員制方式營運。

關北物流樞紐：2021年啟動，位於北江府，總投資800億慶寧元。項目總面積達150萬平方米，包括自動化倉儲、冷鏈物流中心及鐵路聯運設施。項目於2024年完工，已成為關北地區農牧產品及能源物資向關中及全國各地流通的關鍵節點。據估計，項目投入使用後，關北地區的物流成本下降了12%至15%。

全國住宅組合：集團透過慶寧置地集團及多個合資平台，在全國持有及管理著超過35萬個住宅單位，是希望帝國最大的機構住宅業主之一。這些住宅單位涵蓋豪華公寓、中產住宅及公共房屋等不同類型。集團近年來加大了在關中及關東地區的住宅開發力度，以應對這些地區的住房需求壓力。

股票

慶寧財團透過其各投資平台，持有希望帝國證券交易所上市公司的大量股權。截至2026年3月，集團在希望帝國境內上市股票的持倉總值約85兆慶寧元，佔帝國證券交易所總市值的約12%。集團是全國股市最大的單一機構投資者。集團在國內股票市場的投資以長期持有為主，平均持股週期超過10年。集團作為國有機構投資者，在上市公司治理中扮演著穩定器的角色，通常在股東大會上支持管理層，但亦會在涉及重大利益衝突或治理問題時行使否決權。

實業

集團在希望帝國境內的實業投資涵蓋製造業、能源、科技及基礎設施等多個領域，總投資餘額約40兆慶寧元。

可再生能源

集團透過國家戰略發展基金及慶寧直接投資集團，在全國範圍內大規模投資風電及太陽能項目。2022年至2025年間，集團累計在全國建設了超過30個大型可再生能源電站，總裝機容量達18GW，其中包括：

• 關北大型陸上風電基地：總裝機8GW，投資額約6,000億慶寧元。
• 南部沿海漂浮式太陽能電站群：總裝機6GW，投資額約4,500億慶寧元。
• 內陸平原光伏電站：總裝機4GW，投資額約3,000億慶寧元。

集團預計這些項目全部投入營運後，每年可為全國提供約280億度清潔電力，相當於減少二氧化碳排放約1,800萬噸。

半導體製造

集團是慶寧半導體近年來多輪擴產融資的核心投資者。2023年，集團承諾在未來五年內向慶寧半導體提供約2兆慶寧元的資金支持，用於建設3奈米及以下製程的晶圓廠。這筆投資被視為慶寧半導體在全球晶片製造競賽中保持競爭力的關鍵資金來源。

新能源汽車

集團是明日汽車的早期投資者，截至2026年仍持有約18%的股權。2024年，集團進一步投資了明日汽車在關東地區新建的超級工廠項目，出資額約1,200億慶寧元。該工廠預計年產能將達到150萬輛，主要生產電動汽車及相關零部件。

生物科技

集團在2021年至2025年間，向超過50家慶寧本土生物科技企業提供了總額逾5,000億慶寧元的股權投資及貸款，涵蓋基因治療、細胞治療、創新藥物及醫療器械等前沿領域。集團亦在全國各地興建了12個生物科技孵化器及產業園區，總面積超過100萬平方米，為相關企業提供從研發到商業化的全方位支持。

鋼鐵及重工業

集團在慶寧鋼鐵、慶寧重工等傳統重工業企業中仍持有控股或重大影響力股權。近年來，集團主導了這些企業的綠色轉型升級，累計投入超過2,500億慶寧元用於高爐改造、碳排放降低及新工藝開發。

其他

文化產業

2023年，集團宣布設立慶寧文化產業基金，規模達1,000億慶寧元，旨在支持慶寧本土電影、音樂、文學及藝術事業的發展。基金的首批投資項目包括多部大型歷史題材電影、一家傳統工藝復興企業及多個非物質文化遺產保護項目。

體育產業

2024年，集團收購了慶寧足球聯賽豪門咸美頓俱樂部的控股權，收購金額約200億慶寧元，並承諾在未來五年內投入300億慶寧元用於青訓體系建設及主場改建。這筆收購被視為集團在體育產業領域的戰略性佈局。

教育與科研

集團在全國範圍內贊助了超過500所學校的校舍建設及教育設施改善，並在慶寧各大學設立了28個以集團命名的講座教授席位及15個聯合研究中心。集團每年在教育及科研領域的投入約200億慶寧元。

國外市場

地產

慶寧財團是全球最大門戶城市商業地產市場的主要買家之一。截至2026年3月，集團在海外持有的地產資產總值約68兆慶寧元，約佔集團總資產的13.2%。

重點城市持倉情況。

城市	持倉面積（萬平方米）	持倉市值（億慶寧元）	備註
倫敦	逾250	約28,000	倫敦城最大買家之一
紐約	約180	約20,000	曼哈頓中城多座標誌性物業
東京	約150	約12,000	丸之內及物流地產
新加坡	約80	約6,500	濱海灣多座寫字樓
悉尼	約60	約4,000	含商業地產及農業用地
巴黎	約40	約3,500	拉德芳斯及市中心
其他	約120	約10,000	多個城市分散持倉

近年重大交易

倫敦

2021年，集團以18億帝國鎊購入倫敦金融城主教門大街99號大廈，刷新了疫情後倫敦寫字樓市場的最大單筆交易紀錄。2023年，集團又以22億英鎊收購了金絲雀碼頭的一座新建甲級寫字樓，並與多家全球金融機構簽訂了長期租約。

紐約

2022年，集團以12億帝國鎊出售了位於第五大道的兩棟老舊寫字樓，將資金重新配置於曼哈頓西區的現代化開發項目中。2024年，集團參與了紐約哈德遜廣場區域的一座新型寫字樓聯合開發，出資額8億帝國鎊。

東京

2023年至2025年間，集團在日本累計收購了總面積逾150萬平方米的物流倉儲設施，投資總額約6,000億日圓。這些物流設施集中於東京圈及大阪圈，服務於日本日益增長的電子商務需求。

東南亞

集團近年來在越南胡志明市、印尼雅加達及泰國曼谷增加了寫字樓及物流地產的持倉，累計投資約3,000億慶寧元。集團看好東南亞城市化進程及電子商務發展帶來的長期地產需求增長。

澳洲及新西蘭

集團在悉尼及墨爾本持有多座甲級寫字樓，並在澳洲東海岸擁有大型農業用地，涵蓋畜牧業、穀物種植及酒莊。集團是澳洲農業用地最大的外國機構持有者之一，持有面積超過50萬公頃。

股票

美國市場

集團是美國公開市場股票的主要機構投資者之一，其美股持倉總值約30兆慶寧元，佔集團全球股票投資組合的約35%。核心持倉包括：

• 大型科技股：蘋果、微軟、英偉達、Alphabet、亞馬遜、Meta等。集團在這些企業的持股比例均在1%至2%之間。
• 金融股：摩根大通（約2%）、高盛（約3%）、黑石（約4%）、美國銀行（約1.5%）。
• 醫療保健股：強生、聯合健康、輝瑞、禮來等。
• 消費及工業股：可口可樂、寶潔、沃爾瑪、卡特彼勒等。

集團的美股投資以被動型指數追蹤為主，約70%的美股持倉為指數型投資，其餘30%為主動型策略。近年來，集團逐步增加了對人工智能及半導體領域的系統性配置，包括增持英偉達、AMD、博通及台積電美國存託憑證等。

歐洲市場

集團在英國富時100、法國CAC 40及德國DAX指數成分股中持有大量倉位，持倉總值約20兆慶寧元。核心持倉涵蓋消費、金融、能源及高端製造等板塊，包括滙豐控股（約5%）、聯合利華、殼牌、寶馬、西門子等。

亞太市場

集團在日本、韓國、中國、印度及東南亞股票市場的持倉總值約15兆慶寧元。集團是中國A股及港股的主要外國機構投資者之一，持有大量中國藍籌股，涵蓋騰訊、阿里巴巴、美團、比亞迪、寧德時代等企業。

新興市場

集團在中東及非洲新興市場的股票投資近年來有所增加，持倉總值約5兆慶寧元，主要集中在金融、能源及消費領域。

實業

非洲採礦及能源。 集團透過其海外投資平台，在非洲南部及西非持有大量礦產權益。截至2026年，集團在非洲的實業投資餘額約8兆慶寧元，涵蓋：

• 鉑族金屬：南非布什維爾德雜岩體多個礦權項目，持股比例15%至40%不等。
• 銅鈷：剛果民主共和國加丹加銅帶多個項目，集團在其中的累計投資超過2兆慶寧元。
• 鋰礦：津巴布韋及馬里多個鋰輝石礦項目，服務於全球電動汽車供應鏈。
• 石油及天然氣：尼日利亞、安哥拉及莫桑比克的多個油氣田權益。

中東能源

集團與多個中東主權基金保持合作，在海灣地區投資了若干石油及天然氣下游項目，累計投資約3兆慶寧元，包括阿拉伯的煉油廠擴建項目、石化綜合體及液化天然氣接收站。

東南亞製造業

集團在越南、東印度及馬來亞投資了多家電子產品代工廠及紡織廠，累計投資約1.5兆慶寧元。這些工廠主要服務於全球科技品牌供應鏈的多元化佈局需求。

拉美基礎設施

集團在巴西、智利及哥倫比亞投資了多條收費公路、港口及電力傳輸項目，累計投資約2兆慶寧元，是拉丁美洲基礎設施領域最大的亞洲投資者之一。

綠色能源

集團近年來在歐洲及澳洲投資了多個海上風電及大型太陽能項目，累計投資約1.8兆慶寧元。集團承諾未來五年內將海外可再生能源投資規模提高50%，重點佈局北海、波羅的海及澳洲東南沿海的海上風電項目。

其他

全球物流

集團是慶寧航運有限公司最大股東之一，並透過該公司在全球經營著大量港口碼頭及物流園區，分佈於六大洲。近年來，集團在非洲及南亞新增了多個港口開發項目，包括坦桑尼亞巴加莫約港、巴基斯坦瓜達爾港及斯里蘭卡漢班托塔港的擴建及營運權益。

數字基礎設施

集團近年來在海外數字基礎設施領域投入大量資金，累計投資約1.2兆慶寧元，涵蓋數據中心、海底光纜及5G基站。特別是在東南亞及中東，集團參與了多條跨區域海底光纜的投資，包括連接東南亞與中東的「海上絲路光纜」及連接非洲與歐洲的「環非光纜」項目。

太空經濟

2024年至2026年間，集團向多家海外商業航天企業投資了總額逾500億慶寧元，涵蓋衛星互聯網、運載火箭及太空旅遊等領域。集團認為，太空經濟將成為未來二十年的重要增長極。

財務表現

慶寧財團的財務報告以合併報表形式編製，並經獨立會計師事務所審計後定期向財務省、國會及公眾披露。以下是近年主要財務指標的詳細數據。

管理資產規模

財年	管理資產規模（慶寧元）	年增長率	備註
2010	約48兆	—	危機後低谷
2011	約55兆	14.6%
2012	約72兆	30.9%
2013	約88兆	22.2%
2014	約105兆	19.3%
2015	約121兆	15.2%
2016	約150兆	24.0%
2017	約195兆	30.0%
2018	約280兆	43.6%	含資產重估因素
2019	約285兆	1.8%	景祥革命影響
2020	約310兆	8.8%
2021	約352兆	13.5%
2022	約385兆	9.4%
2023	約425兆	10.4%
2024	約470兆	10.6%
2025	約487兆	3.6%
2026	約514兆	5.5%	首次超越本國GDP

投資回報率

財年	綜合投資回報率
2016	6.8%
2017	9.2%
2018	8.5%
2019	4.2%
2020	6.1%
2021	12.8%
2022	3.5%
2023	7.4%
2024	8.9%
2025	7.8%

過去十五年（2010-2025財年）年均綜合投資回報率：7.2%

收入結構（2025財年）

收入來源	金額（億慶寧元）	佔比
投資收益	約182,000	65%
利息收入	約56,000	20%
手續費及服務收入	約42,000	15%
合計	約280,000	100%

槓桿與流動性

指標	2025財年數據
總負債/淨資產	1.8倍
現金及高流動性政府債券/總資產	18%
流動性覆蓋率	285%（可覆蓋28.5個月的運營支出及到期債務）
平均融資成本	2.1%
信用評級（標準普爾）	AA+

利潤分配

根據《慶寧財團法》，集團每年利潤的分配方案如下：

用途	比例
上繳國庫	30%
補充國家儲備基金	20%
留存集團再投資	50%

2025財年，集團共上繳國庫約28,800億慶寧元，補充各類國家儲備基金約19,200億慶寧元。

監管與系統重要性

慶寧財團因其龐大的資產規模及對希望帝國經濟的深遠影響，被認定為全球系統重要性金融機構（G-SIFI），同時也是國內系統重要性金融機構（D-SIFI）。

監管框架

財務省監管：財務省代表國家行使對慶寧財團的股東權利，負責監察集團的治理結構、投資政策、利潤分配及重大交易。集團須每季向財務省提交財務報告，年度報告須經財務省審議。

慶寧國家銀行宏觀審慎監管：慶寧國家銀行負責監督集團的流動性、槓桿率、系統性風險及金融穩定相關事宜。銀行有權要求集團提交額外的風險報告、實施更嚴格的資本要求或採取其他審慎措施。

國會監督：根據《慶寧財團治理改革法》，集團的重大投資決策、年度預算及財務報告須向國會財政委員會備案，並接受年度聽證。國會有權委任獨立審計機構對集團進行特別審查。集團高層管理人員須出席國會聽證並回答質詢。

國際監管協調：集團在全球多個司法管轄區運作，須遵守所在地的法律法規，並接受當地監管機構的監督。集團與美國證券交易委員會、英國金融行為監管局、歐洲證券及市場管理局、日本金融廳及新加坡金融管理局等主要金融監管機構保持密切溝通。

系統重要性評估

根據2025年慶寧國家銀行發布的系統重要性評估報告，慶寧財團的系統重要性主要體現在以下方面：

• 規模：集團管理資產規模超過本國GDP，在全球金融體系中具有舉足輕重的地位。
• 關聯性：集團與全球主要金融機構、企業及政府之間存在著複雜的投資、融資及交易關係。集團的困境可能透過多種管道迅速傳導至整個金融體系。
• 可替代性：集團在慶寧境內的國有資產管理、退休儲蓄管理及國家戰略投資等領域具有不可替代的地位。在短期內，沒有其他機構能夠接管集團的職能。
• 複雜性：集團的業務範圍極其廣泛，涵蓋幾乎所有資產類別及全球主要市場，其運作複雜度在全球金融機構中位居前列。

壓力測試

集團每季進行全面的壓力測試，涵蓋以下主要情景：

情景	參數
全球股市暴跌	全球股市下跌40%
利率急升	全球利率上升300基點
信用利差擴張	投資級信用利差擴大200基點
慶寧元貶值	慶寧元兌主要貨幣貶值30%
綜合不利情景	上述因素同時發生

根據2025年第四季壓力測試結果，在最嚴重的綜合不利情景下，集團的淨資產將減少約18%，但仍維持償付能力，流動性覆蓋率保持在150%以上。

科技與創新

慶寧財團在科技與創新領域的投入，主要體現在以下幾個方面：

人工智能與大數據

集團近年來大量投資於人工智能及大數據技術，應用於以下領域：

• 投資研究：集團利用自然語言處理及機器學習技術，分析全球海量的新聞、社交媒體、監管文件及學術論文，以發掘投資機會及預警風險。
• 風險監控：集團建立了全球市場的實時風險監控系統，利用大數據分析市場異常波動、交易對手信用變化及宏觀經濟指標偏離。
• 客戶服務：集團為國民退休金成員提供人工智能驅動的客服及投資組合建議服務。
• 內部管理：集團利用人工智能優化內部審批流程、合規監察及人才招聘。

集團設有慶寧金融科技實驗室，位於寧京數字港，專責研發適用於主權財富基金管理的先進技術。實驗室目前有研究人員約500人，每年研發投入約150億慶寧元。

區塊鏈與數字資產

集團是慶寧金融界在區塊鏈技術應用方面的先行者之一。集團旗下多個平台已試點利用區塊鏈技術進行：

• 交易清算及結算
• 資產追蹤及溯源
• 供應鏈金融
• 數字身份認證
• 跨境支付

在數字資產領域，集團透過另類資產組合，持有一定比例的加密貨幣及區塊鏈相關企業股權。截至2026年，集團數字資產持倉價值估計約5,000億慶寧元，約佔總資產的0.1%。

綠色科技

集團設有慶寧綠色科技基金，規模達2,000億慶寧元，投資於可再生能源、儲能技術、碳捕捉及可持續農業等領域的科技創新企業。基金已累計投資超過80家企業，涵蓋：

• 新一代高效太陽能電池
• 大規模長時儲能系統
• 直接空氣碳捕捉技術
• 垂直農業及精密農業技術
• 綠色氫能生產及儲運技術

集團承諾於2030年前實現投資組合的碳中和，並於2050年前實現全價值鏈的淨零排放。

量子運算研究

集團已與慶寧多所頂尖大學合作，資助量子運算在金融領域應用的研究項目，累計投入超過100億慶寧元。研究方向包括：

• 投資組合優化的量子演算法
• 加密安全及後量子密碼學
• 蒙地卡羅模擬的量子加速
• 量子機器學習在金融市場預測中的應用

集團預計在2030年前建立一支由50名量子運算專業人才組成的內部團隊。

人才培養

集團在全球範圍內招募頂尖科技人才，並設有慶寧財團科技獎學金，每年資助100名慶寧本土優秀科技學生前往海外頂尖學府深造。集團亦與慶寧各大學合作設立了15個聯合研究中心，涵蓋金融科技、人工智能、氣候變化及能源科技等領域。

集團的科技人才戰略以「內部培養+全球招募」為核心。集團在全球主要科技中心（硅谷、倫敦、北京、東京等）設有招聘辦事處，專責招募頂尖科技人才。截至2026年，集團全球科技團隊人數約8,000人，佔總僱員人數的3.6%。

企業社會責任

慶寧財團作為全球最大的主權財富基金之一，在企業社會責任（CSR）領域的投入及承諾，構成了其公共形象的重要組成部分。集團將企業社會責任界定為「在追求財務回報的同時，對環境、社會及管治（ESG）作出負責任的承擔」。

環境責任

碳中和承諾。 集團於2021年正式承諾，於2030年前實現投資組合的碳中和。為達成此目標，集團採取了以下措施：

• 逐步從化石燃料及高碳排放行業中撤資，或在持倉企業中推動減碳轉型。
• 大規模增加對可再生能源、儲能及清潔技術的投資。
• 對所有新投資項目進行碳足跡評估，將碳風險納入投資決策。
• 每年發布可持續發展報告，披露集團的碳排放數據及減碳進展。

綠色投資規模。 截至2026年，集團已累計向綠色領域投資約15兆慶寧元，佔總資產約2.9%。集團的目標是於2035年前將綠色投資佔比提高至10%。

生物多樣性保護。 集團在投資決策中引入了生物多樣性風險評估，對涉及生態敏感區域的投資項目進行嚴格審查。集團亦透過其自然保護基金，在全球範圍內資助了多項瀕危物種保育項目。

社會責任

國民退休金保障。 集團將國民退休金的安全管理視為其最重要的社會責任。集團在國民退休金的投資管理中，始終將「本金安全」置於首位，並透過嚴格的風險管理確保基金在各種市場環境下的穩健運作。

教育資助。 集團在全球範圍內資助了眾多教育項目，包括：

• 慶寧財團科技獎學金：每年資助100名慶寧本土優秀科技學生前往海外頂尖學府深造，每人每年資助金額約50萬慶寧元。
• 基層教育改善計劃：在全國資助了超過500所鄉村學校的校舍改善、教學設備更新及師資培訓，累計投入超過100億慶寧元。
• 海外獎學金計劃：在非洲、東南亞及中亞等地區，每年資助約500名優秀但經濟困難的學生完成大學教育。

醫療與公共衛生：集團在全國範圍內資助了多所醫院及公共衛生機構的建設與運營，累計投入超過500億慶寧元。集團亦在新冠疫情期間捐贈了大量醫療物資及資金，並參與了全球疫苗公平分配的倡議。

災難救助：集團設有慶寧財團災難救助基金，規模為100億慶寧元，用於在全球範圍內應對自然災害及人道主義危機。基金在近年來的多次重大災難中均有啟動，包括慶寧南部颶風災害、日本地震及非洲旱災等。

社區發展：集團在全國各主要城市設有社區發展計劃，支持本地文教、體育及創業活動。集團每年在社區發展領域的投入約50億慶寧元。

管治責任

反腐敗：集團對貪腐、洗錢及利益衝突實行零容忍政策。集團設有全球合規部及內部審計部，對所有業務活動進行持續監察。集團的所有僱員均須遵守道德行為守則，違反者將面臨紀律處分乃至解僱。

透明度：集團在2019年景祥革命後大幅提高了對外透明度。集團現時每半年公布合併財務報表摘要，每年發布詳細的年度報告，披露投資組合、回報率、風險敞口及薪酬等關鍵信息。

供應鏈責任：集團對其投資企業及供應商實施了環境、社會及管治篩查，拒絕與不符合集團ESG標準的企業建立或維持業務關係。

員工權益：集團為全球22.5萬名僱員提供具有競爭力的薪酬待遇、完善的培訓體系及職業發展通道。集團僱員的整體滿意度在2025年內部調查中達82%，高於全球金融行業平均水平。

爭議與批評

慶寧財團因其龐大的規模、與政府的密切關係以及在2008年金融海嘯中扮演的角色，長期以來一直是公眾及學術界批評的焦點。

何佳臣家族的控制

最持久、最根本的批評是何佳臣家族對慶寧財團的控制。批評者指出，雖然慶寧財團在法律上為國家全資擁有，但其實際控制權長期由何佳臣家族掌握，使集團成為「披著國有外衣的家族金融帝國」。

具體批評包括：

• 「國有民治」的合法性缺失；批評者認為，何佳臣家族透過非正式的提名權及任免權控制財團，繞過了民主監督，既缺乏法律依據，亦不符合現代公共治理的基本原則。集團的「國家所有、家族治理」模式，被形容為「制度化盜竊」。
• 利益衝突；何佳臣家族同時控制著慶寧財閥（私營企業集團）及深刻影響慶寧財團（國有機構），兩者的利益並非總是一致。批評者指出，在2008年危機前，家族透過慶寧財團的大量投資間接受惠於慶寧財閥的業務擴張，而危機造成的損失則由國家承擔。這種「利潤私有化、虧損國有化」的模式，被指是對公共利益的嚴重侵蝕。
• 監督失效；批評者認為，集團的董事局及管理層在家族控制下，難以真正履行對國家的信託責任。2019年的治理改革雖然增加了國會監督，但並未從根本上改變家族對董事局的實質控制。
• 家族的公開否認；何佳臣家族長期否認其對慶寧財團擁有任何正式或非正式的控制權，稱家族成員「僅以專業能力服務於國家機構」。然而，這一說法受到政界、學界及媒體的廣泛質疑。多名學者指出，家族對董事局提名的影響力是有案可查的事實。

2008年金融海嘯責任

• 集團在2008年金融海嘯中的角色，使其成為全球金融史上最受爭議的機構之一。
• 系統性風險的製造者：批評者指控，集團在趙仁心主導下的高風險經營，將本應審慎管理的國家資產用於追求個人及管理層的巨額績效獎金，最終引爆了全球金融危機。集團被形容為「全球金融體系中最大的一顆定時炸彈」。
• 救助成本由納稅人承擔：在2008年至2010年的救助過程中，集團獲得了政府及國際機構超過1.5兆慶寧元的資本注入，這些資金最終由納稅人承擔。批評者質問：為何一家國有機構的經營失誤，要由全體國民埋單？
• 趙仁心案的司法問責是否足夠：雖然趙仁心被判處終身監禁，但批評者認為，集團董事局其他成員及高級管理層普遍逃脫了法律追究。四都親王文哲僅以「引咎辭職」了事，多名執行董事在領取巨額離職補償後安然離去。

透明度不足

儘管集團在2019年後提高了信息披露水平，但批評者認為其透明度仍遠低於國際最佳實踐。

• 資產明細不公開：集團從不披露其投資組合的詳細明細，公眾無法得知國家資產的具體去向。批評者要求集團至少應公布其前100大持倉及重大直接投資項目。
• 內部決策不透明：集團的重大投資決策過程仍高度不透明，公眾無從得知決策的依據、審議過程及背後的權力運作。集團的投資委員會會議紀錄不對外公開，甚至國會財政委員會也僅能獲得節錄版本。
• 薪酬信息不完整：集團高級管理層的薪酬總額雖在年報中有所披露，但與家族關聯人士的報酬細節、獎金制度及福利安排等關鍵信息仍不透明。

海外投資的地緣政治爭議

集團在海外的大量投資，特別是在基礎設施、資源及港口領域的投資，引發了關於「債務陷阱外交」及「經濟殖民主義」的指控。

• 「債務陷阱」指控：集團旗下的國際投資銀行向發展中國家提供的大額基建貸款，被批評者指控為「債務陷阱外交」的工具。批評者稱，這些貸款以主權債務為抵押，一旦借款國無力償還，集團便可透過債務重組迫使對方讓步，包括交出港口、礦山等戰略資產的控制權。集團強烈否認此類指控，稱其貸款條件完全透明、利率低於市場水平，並無任何隱藏條款。
• 戰略資產控制：集團在全球各地持有的港口、機場、電力網絡及通訊基礎設施，被部分西方國家視為國家安全的潛在威脅。特別是在非洲及東南亞，集團在關鍵基礎設施領域的大量投資，引起了美國、日本及歐洲國家的戰略警惕。
• 環境破壞及當地社區影響：集團在非洲及拉丁美洲的部分礦業及大型基建項目，被指控造成了嚴重的環境破壞及當地社區的負面影響。批評者稱，集團在這些地區的環境保護標準低於其在發達國家的水平，形成了「雙重標準」。

國內壟斷及擠出效應

集團在希望帝國境內的巨大規模及廣泛投資，亦引發了關於市場壟斷及擠出效應的批評。

• 「大到不能倒」的道德風險：集團的系統重要性使其獲得了隱性的政府擔保，市場普遍相信政府在危機時必然出手相救。這種隱性擔保降低了集團的融資成本，使其在競爭中享有不公平優勢，同時也鼓勵了高風險經營行為——因為損失最終可以由國家承擔。
• 擠出民間投資：集團在慶寧境內地產、基礎設施及戰略產業的大量投資，被批評者指為擠出了民間資本，壓抑了中小企業的成長空間。集團的龐大資本優勢使民間企業難以在同等條件下競爭。
• 市場扭曲：集團在股票市場的巨額持倉，使其買賣行為足以顯著影響市場價格。批評者稱，集團的「逆週期投資」在危機時期雖然有助穩定市場，但在正常時期亦可能造成市場扭曲，影響價格發現功能。

綠色轉型的「漂綠」質疑

集團的綠色投資承諾雖然廣受讚賞，但亦遭到「漂綠」質疑。

• 投資組合碳中和的計算方式不明：批評者指出，集團宣稱的「投資組合碳中和」目標，其計算方式並不公開，可能僅計算部分資產類別，或依賴於碳抵消工具而非真正的減排。
• 傳統能源投資仍在繼續：集團雖然宣稱逐步從化石燃料撤資，但截至2026年，其在中東、非洲及拉美的石油天然氣投資仍規模巨大。批評者質問：一面宣稱碳中和，一面繼續投資石油，這是否自相矛盾？
• 環境破壞項目的歷史責： 集團過去數十年在部分地區的礦業及大型基建項目造成的環境破壞，至今未有全面披露或修復計劃。批評者要求集團公開其歷史環境責任，並為受影響地區提供補償。

對退休金制度的批評

集團管理的國民退休金制度，亦受到來自不同角度的批評。

• 投資回報過低：部分經濟學者指出，國民退休金的年均投資回報率（7.2%）雖不算低，但考慮到慶寧財團的規模優勢及隱性政府擔保帶來的低融資成本，其回報仍有提升空間。他們質疑集團的管理效率是否達到了應有的水平。
• 2008年危機中的應對不當：在2008年金融海嘯期間，國民退休基金遭遇了嚴重損失，其資產從危機前的高點下跌了約35%。批評者認為，集團將國家退休儲蓄投入高風險的結構性產品，違反了國民退休金「本金安全優先」的基本宗旨。
• 透明度不足：國民退休金的成員無法得知基金投資組合的詳細情況，亦缺乏對基金投資決策的有效參與渠道。批評者要求基金建立成員代表制度，賦予成員更多的知情權與監督權。